事件

中国5 月官方制造业PMI 为49，预期49，前值48.8。

中国5 月非制造业PMI 为53.2，预期53.5，前值54.5。

(相关资料图)

评论

6 月制造业PMI 从5 月的48.8 小幅回升0.2 个点至49，但仍位于荣枯线下方，其中改善主要出现在生产端，但需求侧相对偏弱，尽管6 月新订单指数小幅改善0.3 个点，但主要是计算机通信电子设备、电气机械等高端制造业需求的支撑，而反映外需的新出口订单下滑0.8 个点，因此制造业企业整体订单情况可能依然是偏弱的，而本月企业制造业企业生产经营活动预期也继续回落。与此同时，非制造业商务活动景气度也出现进一步回落的态势，其中服务业和建筑业商务活动景气度均有所回落，但建筑业活动回落的幅度更大，这与近几个月以来高频数据显示的地产需求持续低迷，而基建需求边际放缓的情况也较为吻合；而本月服务业景气度的回落也再次验证了在居民收入和就业偏弱的情况下，目前服务消费修复斜率开始放缓的逻辑。

从6 月的PMI 数据中，可以看到目前经济修复的力度是偏弱的，企业仍处于主动去库存阶段，我们认为，从去库向补库的转变可能仍需时间，未来一个季度库存周期可能仍是继续探底的过程。主要的逻辑在于，这一次需求侧恢复偏慢，导致去库时间可能会较以往的周期有所延长。第一，海外通胀仍在高位，美欧短时间内仍需要继续加息抑制消费需求，这会导致全球消费和进口需求回落，进一步压制中国出口；第二，地产和基建投资依然偏弱，而地产相关的消费可能还是偏弱，需求仍待进一步抬升。在这种情况下，三季度我们可能看到工业品价格再次出现比较明显的回落，尤其是如果叠加美欧加息力度再度超预期的情况下。如果三季度经济动能环比和工业品价格进一步走弱，那么债券收益率仍有可观的下行空间。

具体来看：

6 月制造业PMI 较上月小幅回升至49，连续三个月位于收缩区间，各分项涨跌互现。供给侧方面，生产分项小幅上行0.7ppt 至50.3，重返扩张区间，进口分项则继续下降1.6ppt 至47。从高频数据来看，6 月水泥出货率和螺纹钢表观消费量均较上月小幅走弱，基本持平于2022 年同期，且继续明显低于2021 年和2020 年同期。供应商交货时间分项较上月略降0.1ppt 至50.4，交货时间继续加快。需求侧方面，新出口订单分项较上月继续下行0.8ppt 至46.4，反映外需延续弱势，与越南6 月 出口同比降幅扩大相互印证；新订单分项较上月回升0.3ppt 至48.6，内需仍待进一步提振。价格方面，6 月主要原材料购进价格和出厂价格仍处于收缩区间，但降幅有所收窄，分别较上月上行4.2ppt 和2.3ppt 至45 和43.9。库存方面，5 月原材料与产成品库存分项分别较上月下降0.2ppt 和2.8ppt 至47.4和46.1，库存量降幅扩大，反映当前或仍处于主动去库存阶段。库存分项的明显下降推动经济动能指标从上月的-0.6 明显升至2.5，生产经营活动预期指数则较上月继续下行0.7ppt 至53.4。

6 月非制造业商务活动指数较5 月下行1.3ppt 至53.2，有所回落但仍处扩张区间。服务业商务活动指数走低1ppt 至52.8，仍处扩张区间，但景气度的持续回落或表明在居民收入和就业偏弱的情况下，服务消费修复斜率放缓。端午节假期支撑居民出行等需求增加，6 月餐饮和运输等行业景气度位于67 以上的高景气区间，业务活动预期指数较上月上行0.2ppt 至60.3%，企业信心有所增强。建筑业方面，在下游地产低迷，基建需求边际放缓的背景下，6 月建筑业商务活动指数从上月58.2 的回落至55.7，仍处于高景气区间。此外，新订单、新出口订单，投入品价格以及销售价格等多个分项继续处于临界值下方。

风险

经济下行超预期。

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